財經(jīng)新聞
劃重點：
多家機構(gòu)已經(jīng)下調(diào)2018年的募資目標，并延長了募資的關(guān)閉期限，以便讓更多出資人做好出資準備。政府引導(dǎo)基金受到追捧。
上市破發(fā)被投資者視為價值回歸，“一級市場投資人應(yīng)該意識到，由他們拉高的估值，二級市場不會買賬了”。
投資人的投資“賽道”開始從消費者向企業(yè)及技術(shù)端轉(zhuǎn)移。那些降低成本，提升效率的技術(shù)；這些技術(shù)避免了以商業(yè)模式為重點的公司所面臨的文化壁壘。
騰訊《棱鏡》作者 江曉川
編者按：
2018年是個歷史“大年”。
這一年，宏觀經(jīng)濟和各個行業(yè)都在發(fā)生顯著變化，從金融行業(yè)去杠桿到資本市場大波動，從地產(chǎn)調(diào)控深水區(qū)到消費領(lǐng)域新格局，我們各個生活側(cè)面也在隨之調(diào)整；
這一年，互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)公司上演了一場集體IPO盛宴。這股新生力量正在成熟，改變著中國商業(yè)的生產(chǎn)力方式和生產(chǎn)關(guān)系結(jié)構(gòu)；
臨近歲末，同時處于這個信息泛濫但優(yōu)質(zhì)信息稀缺的時代，《棱鏡》希望從金融業(yè)、資本市場，以及地產(chǎn)、消費、文娛等重點產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域入手，復(fù)盤他們的這不平凡的一年。我們希望，這一疊歷史底稿的作用不僅僅是總結(jié)過去，更重要的，是讓我們砥礪前行于未來。
是為“2018這一年”系列第六篇。
2018年下半年，一家頭部的私募股權(quán)投資機構(gòu)完成了新一期大體量基金的募集，與過去的低調(diào)習慣相反，他們負責傳播事務(wù)的公關(guān)經(jīng)理們早早就與媒體取得聯(lián)系，希望能夠為其“成功逆勢募資”造勢吶喊。
這一波高調(diào)操作，對于內(nèi)部人來說，是為一次前所未有的艱難募資慶功打氣，而對于他們的競爭對手來說，更多的則是羨慕——這一年多來，包括市場環(huán)境以及監(jiān)管尺度在內(nèi)的多種因素，私募股權(quán)機構(gòu)正面臨從上游募資到下游投資整個鏈條上的資金難題。
清科的數(shù)據(jù)顯示，2018年前三季度，中國股權(quán)投資市場已經(jīng)完成募集的基金規(guī)模約5800億元人民幣，募資總金額同比下滑接近6成。
無論銀行賬戶中資金是否充裕，投資家們都放緩了節(jié)奏，多數(shù)“只看不投”。 與此同時，股權(quán)機構(gòu)所擅長的傳統(tǒng)生意——一級市場低買、二級市場高賣的做法受到了“價格倒掛”市場的挑戰(zhàn)：高企的上市價格不斷破發(fā)，投資回報也隨之大幅下滑。
私募股權(quán)投資機構(gòu)曾經(jīng)的財富光環(huán)正在失色，他們也將迎來最大的轉(zhuǎn)變和洗牌。
一些有前瞻性的投資人已經(jīng)將目光從消費互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)到了產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)以及“硬科技”，他們相信，這代表了未來的高額收益。
“能募到錢就不錯了”
盡管募資不易，但前述的那家頭部私募，或許將是這輪洗牌中的最后贏家。
“馬太效應(yīng)越發(fā)明顯，頭部幾家基金拿到了市場上絕大多數(shù)錢——后面的將全部死掉！”華映資本合伙人季薇對騰訊《棱鏡》的這番話可能并不是危言聳聽。
根據(jù)投中研究院2018年上半年VC/PE統(tǒng)計報告，今年前6個月，完成募集基金規(guī)模折合341.12億美元，同比下降74.59%；完成募集基金數(shù)量為425只，數(shù)量同比下降19.51%。
清科研究院的數(shù)據(jù)也透露出相似的風向：募資總額在下滑。2018上半年募資總額3800億元，比起2017上半年的8600億，降幅達56％。
總體募資下滑，原因之一在于資金端的收縮。擬出臺的“資管新規(guī)”讓眾多投資機構(gòu)坐立不安：自然人有限合伙人的門檻不斷提升，多種類型的資金被限制入場。最后，在行業(yè)的不斷呼吁中，最終落地的監(jiān)管規(guī)則“略有放寬”。
投資機構(gòu)征和惠通的董事長付競告訴騰訊《棱鏡》，除銀行募資通道受限外，“母基金資金緊張、上市公司股權(quán)質(zhì)押爆倉，使得整個LP的市場規(guī)模都在收緊”。
原因之二，在于更為嚴格的監(jiān)管提升了運營和合規(guī)成本。近幾年來，廣州、深圳及杭州在內(nèi)的重點區(qū)域甚至一度出現(xiàn)工商注冊暫停的情況。
即便工商注冊成功，由證監(jiān)會指導(dǎo)業(yè)務(wù)、對私募股權(quán)基金實行自律監(jiān)管的中國證券投資基金業(yè)協(xié)會（“中基協(xié)”），同樣在不斷提升基金登記備案的要求。
這一度引發(fā)了眾多的抱怨聲。中國股權(quán)投資基金協(xié)會會長邵秉仁今年以來一直呼吁避免人為增加股權(quán)市場的準入門檻，他批評中基協(xié)“按照慣性，始終把私募基金當做公募基金去對待，把一般投資當做上市公司去對待”。
騰訊《棱鏡》了解到，多家機構(gòu)已經(jīng)下調(diào)2018年的募資目標，并延長了募資的關(guān)閉期限，以便讓更多出資人做好出資準備。
其中，中小機構(gòu)和新設(shè)立機構(gòu)的募資難題尤為突出。一家小型機構(gòu)的負責人告訴騰訊《棱鏡》，其往常主要向經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)的中小型實業(yè)企業(yè)主募資——這些小有收入的企業(yè)主一直有意愿拓展理財渠道。但2018年的狀況是，他們因為本身面臨巨大的經(jīng)營壓力，已無力再開展私募投資。
為保證母基金投資者的收益穩(wěn)定，募資能力強的財富管理公司已經(jīng)“圈定”了大部分頭部投資機構(gòu)，他們對“黑馬機構(gòu)”的興趣有限。當然，對于中小機構(gòu)來說，聘請中介幫助募資也不現(xiàn)實。深圳一家老牌機構(gòu)的合伙人告訴騰訊《棱鏡》，市場原因使得投資利潤本身在變薄，“還要給他們分成，太不劃算”。
一個趨勢是，投資機構(gòu)紛紛將目光轉(zhuǎn)向了資金充沛的政府引導(dǎo)基金及國資背景的母基金。此前，業(yè)績不錯的投資機構(gòu)對這類資金興趣不大，因為政府資金通常審批繁瑣，還附加有各式苛刻條件。
但現(xiàn)在，“能募到錢就不錯了”。北京一家投資機構(gòu)的合伙人告訴騰訊《棱鏡》，為了獲得西部某地政府引導(dǎo)基金的注資，他多次前往該地“接受指導(dǎo)”：“今天領(lǐng)導(dǎo)覺得養(yǎng)殖業(yè)值得投入，明天覺得種牧草收入不錯，主意總是變”，但“現(xiàn)在政府是大金主，為了讓它掏錢，它說什么我們都得聽著”。
母基金研究中心的報告顯示，在2018年上半年，中國母基金管理規(guī)模為2,0370億元，環(huán)比增長26%；其中，政府引導(dǎo)基金1,6128億元，環(huán)比增長29%。
“二級市場不會買賬了”
上游募資渠道變窄，下游退出渠道同樣受阻。
2018年在美國和香港上市的中國內(nèi)地新經(jīng)濟公司中，多數(shù)公司選擇按發(fā)行價區(qū)間的最低價上市，如51信用卡、華興資本及寶寶樹等；甚至有發(fā)行價低于最低區(qū)間的案例出現(xiàn)。
以香港為例，德勤的報告顯示，2018年僅34%的首次公開募股（IPO）定價高于發(fā)售價范圍的中間值；而這一指標在2017年是42%。
即便如此，大多數(shù)公司在上市后仍然破發(fā)，部分公司甚至未能撐過上市當日即跌破發(fā)行價。這顯示出二級市場投資者并不認可標的在一級市場的高昂估值。
基巖資本副總裁岑賽銦觀察到，“很多資金方和投資人缺乏耐心，不想等待企業(yè)成為獨角獸，而是想直接投錢給獨角獸”。同時，更早進入的投資者“也見不得后來的機構(gòu)，反而（入股）價格更低”。所以，一輪輪投資加碼，上市時估值自然高企。
在岑賽銦看來，“定價太高”是下跌的主要原因，當前市場狀況也不再支持過高的市盈率。有投行人士也告訴騰訊《棱鏡》，上市破發(fā)被投資者視為價值回歸，“一級市場投資人應(yīng)該意識到，由他們拉高的估值，二級市場不會買賬了”。
同樣以香港為例，德勤的數(shù)據(jù)顯示，以40倍以上市盈率以及20倍以上市盈率上市的公司，分別從2017年的21%及43%，跌到了12%及35%；以10-20倍市盈率上市的公司占比大增，從25%上漲至41%。
港交所行政總裁李小加在解釋為何某些新股上市時定價偏高時表示：可能因為當時市場情緒普遍亢奮，也可能早期私募投資者給出的估值較高，或者新經(jīng)濟公司新股供應(yīng)較少，還可能是投行與發(fā)行人誤判市場。
他補充道，隨著市場進入調(diào)整，一些發(fā)行人已經(jīng)開始理性地調(diào)整發(fā)行價格區(qū)間或發(fā)行規(guī)模。
“定價太高沒人接，只會越跌越多”，岑賽銦說，“當?shù)?0%-70%的時候，再想做融資和并購就很難了”。
對投資機構(gòu)而言，這讓他們手中的財富大幅縮水。上市前，企業(yè)估值水漲船高，當上市后股價不斷下跌，那些沖著獨角獸而來的一級市場投資機構(gòu)甚至可能無法覆蓋成本。
以募資規(guī)模達426億港元的小米集團為例，上市前最后一輪融資F1及F2輪的成本分別為每股15.83港元及14.08港元。截至12月24日，小米股價收于13.16港元。最后一輪投資者事實上已經(jīng)處于虧損狀態(tài)。
“7成基金如今只看不投”
于是，投資機構(gòu)“出手”變得更加慎重。國科嘉禾基金管理合伙人王戈在今年9月時向騰訊《棱鏡》透露，中國排名前30家基金中，如今超過7成“只看不投”。
他表示，謹慎的原因就是，二級市場的下跌行情已經(jīng)傳導(dǎo)至一級市場。他預(yù)計，經(jīng)濟下行周期中，能夠滿足上市要求的企業(yè)數(shù)量減少，一級市場投資者對未上市企業(yè)的估值將“更加謹慎”，因為退出渠道受限。
這意味著，創(chuàng)業(yè)者融資更加艱難。不止一位投資家在公開場合呼吁，創(chuàng)業(yè)者應(yīng)加速融資進度，避免太過于糾結(jié)估值。經(jīng)緯創(chuàng)投創(chuàng)始管理合伙人張穎連用三個“融資”，作為他對創(chuàng)業(yè)者“過冬”建議的開篇，“把每周50%的時間花在融資上”。
一家小型機構(gòu)的合伙人告訴騰訊《棱鏡》，2018年項目價格“應(yīng)該還沒降到底”，理由是機構(gòu)手中還有些錢�！鞍茨壳暗哪假Y狀況，明年只剩幾家頭部（基金），壓價會更狠�！�
此前一段時間，多家上市公司大股東因為流動性缺失喪失了對公司的控制權(quán)，監(jiān)管部門開始呼吁股權(quán)機構(gòu)入場紓困。中國證監(jiān)會北京監(jiān)管局黨委書記、局長王建平說，地方證監(jiān)部門將建議相關(guān)監(jiān)管部門，放松私募股權(quán)機構(gòu)進入和退出企業(yè)方面的監(jiān)管要求，為PE基金投資二級市場提供便利。
一家國資背景基金的高管告訴騰訊《棱鏡》，據(jù)其了解，此前已有多家持有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的公司尋找其接盤。
“我出資產(chǎn)價格的六分之一，你給不給吧？”這位不愿透露姓名的投資人說，“上市公司有公告，遇到流動性問題，底牌被人看得很清楚，討價還價的余地都沒有”。
與此同時，投資人的投資“賽道”開始從消費者向企業(yè)及技術(shù)端轉(zhuǎn)移。投資有小黃車ofo、映客等一系列消費互聯(lián)網(wǎng)的早期投資人朱嘯虎，就開始表達出對產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的更大興趣。
朱嘯虎是風險投資公司金沙江創(chuàng)投的董事總經(jīng)理。2017年底，他出清手中小黃車的全部股權(quán)，在其頹勢凸顯前套現(xiàn)離場。
朱嘯虎告訴騰訊《棱鏡》，相較紅利正在減少的針對終端消費者的互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)，針對企業(yè)的產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)“機會在增加”。此前，產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)公司“生長速度很慢，一年收入頂多幾千萬”，追求指數(shù)級增長的風投機構(gòu)對其興趣寥寥。
但現(xiàn)在，這些公司“增長速度比從前快了很多，增長趨勢非常明顯”；并且，目前經(jīng)濟形勢不佳，“企業(yè)更需要軟件來提升效率，降低人工成本”。
而國科嘉禾的王戈更多看到了高技術(shù)領(lǐng)域的投資機會。王戈引述某決策層人士的話說，很多新經(jīng)濟模式“創(chuàng)造了就業(yè)，但請問我們盒飯送得再好能跟別人拼嗎？”王戈認為，這番表態(tài)顯示了未來中國投資的“硬科技邏輯”，大量資金將流入“高科技和重技術(shù)壁壘的模式”。
同樣，IDG資本合伙人牛奎光也用“硬科技”來描述他眼中下一代的科技革命：那些降低成本，提升效率的技術(shù)；這些技術(shù)避免了以商業(yè)模式為重點的公司所面臨的文化壁壘。�？庹f，中國基礎(chǔ)設(shè)施占優(yōu)，資源分配中心化，市場空間大、迭代速度快，正好適合硬科技的發(fā)展。
（騰訊《棱鏡》耿荷對本文亦有貢獻）